Émission de cryptomonnaies et de jetons de chaînes de blocs : commentaires et exemples des ACVM sur l’applicabilité de la législation en valeurs mobilières

Le 11 juin 2018, les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (les « ACVM ») ont publié l’Avis 46-308 du personnel des ACVM, Incidences de la législation en valeurs mobilières sur les émissions de jetons (l’« avis du personnel »), qui fournit des indications supplémentaires sur l’applicabilité de la législation en valeurs mobilières aux émissions de cryptomonnaies ou de jetons basés sur la technologie de la chaîne de blocs.

L’avis du personnel fait suite à l’Avis 46-307 du personnel des ACVM, Les émissions de cryptomonnaies publié en août 2017, qui avait fourni des indications initiales, mais peu d’exemples. Le nouvel avis du personnel présente des exemples de situations précises, inspirés de situations ou de demandes de renseignements passées.

Dans leur communiqué annonçant l’avis du personnel, les ACVM font écho aux récents commentaires du président de la SEC des États-Unis; le président des ACVM, Louis Morisset, y déclare que « [d]epuis la publication des indications initiales, nous nous sommes entretenus avec de nombreuses entreprises envisageant l’émission de jetons et avons constaté que la plupart de ces émissions portaient sur des valeurs mobilières, ou titres ».

INTERPRÉTATION LARGE

Le personnel rappelle l’interprétation du terme « contrat d’investissement » au sens de la jurisprudence canadienne. Il fournit ensuite des indications sur la façon dont le personnel a abordé certains exemples, en s’inspirant de situations rencontrées jusqu’à maintenant. En ce qui concerne les jetons utilitaires (utility tokens en anglais), l’avis du personnel relève en particulier que « [l]e fait qu’un jeton a une fonction utilitaire n’est pas, en soi, un facteur déterminant quant à la question de savoir si une émission constitue le placement d’un titre ».

À ce sujet, le personnel prend soin de laisser une très grande latitude d’interprétation aux ACVM. Ainsi, il est indiqué qu’une émission de jetons pourrait consister en un placement de titres si elle constitue un contrat d’investissement ou si les jetons émis sont des titres visés par une ou plusieurs des autres catégories énumérées dans la définition de « titre » dans la loi. Le personnel va plus loin en ajoutant que les jetons « peuvent constituer un titre qui n’est pas visé par la liste non exclusive des catégories de titres énumérées ».

Selon la définition figurant dans la loi, une valeur mobilière, ou un titre, « s’entend notamment » de la liste des catégories énumérées, dont l’une d’entre elles est le contrat d’investissement. L’expression « s’entend notamment » laisse entrevoir la possibilité que, même si un élément placé n’est pas considéré comme un contrat d’investissement ni comme aucun des autres types de catégories énumérées dans la définition de valeur mobilière, le personnel (ou un tribunal) pourrait juger que l’élément placé constitue néanmoins une valeur mobilière.

De même, en présentant le tableau d’exemples d’interprétation, le personnel précise bien « [qu’il] est possible qu’une émission de jetons soit considérée comme portant ou non sur un titre, même si une ou plusieurs des caractéristiques énumérées ci-après sont présentes ou absentes ». Bien que vraie, cette mise en garde amène peu de certitude sur le plan réglementaire.

EXEMPLES D’INTERPRÉTATION FONDÉS SUR DES SITUATIONS

L’intérêt principal de l’avis du personnel réside dans la présentation de 14 exemples de situations comportant l’émission de jetons, accompagnée de l’analyse par le personnel des implications possibles de chacune de ces situations en vertu de la législation en valeurs mobilières, ce qui contribue à préciser la position du personnel sur l’application de certains éléments. Même si les exemples ne comprennent pas une analyse juridique complète par le personnel sur chaque situation aux termes des quatre éléments du critère de Howey, la plupart des exemples abordent un ou deux de ces éléments. Voici quelques exemples qui pourraient s’appliquer à de nombreux cas.

Si la direction d’un émetteur conserve pour elle-même un nombre significatif de jetons invendus de l’offre ou les « prémine » à titre de rémunération de ses efforts, le personnel est d’avis qu’une telle situation pourrait signaler l’existence d’une entreprise commune, car l’augmentation future de la valeur profiterait financièrement à la fois à la direction et à l’investisseur.

Un certain nombre de commentaires du personnel portent sur les jetons gratuits étant donné la popularité actuelle des « largages » (airdrops). Si des jetons gratuits sont offerts à titre de prime aux personnes qui font la promotion de l’émission sur les médias sociaux, le personnel estime que ces personnes pourraient être incitées à faire la promotion de l’émission en tant qu’investissement, ce qui a pour effet de créer une expectative de profit. Par contre, les jetons qui sont distribués gratuitement aux utilisateurs « ne nécessiter[ont] probablement pas l’investissement d’une somme d’argent ». Le personnel ajoute cependant que si la distribution de jetons gratuits se produit dans le cadre de la vente globale d’un produit ou d’un service connexe, elle pourrait nécessiter l’investissement d’une somme d’argent.

Selon le personnel, le fait que la direction fasse des déclarations laissant entendre que la valeur des jetons augmentera ou encourage d’autres personnes à faire de telles déclarations ou consente à ce qu’elles en fassent pourrait créer une expectative de profit. En revanche, « il pourrait être plus difficile de supposer que les acheteurs ont une expectative de profit dans la mesure où la direction fait, clairement et de façon constante, la promotion du jeton d’une manière qui, dans l’ensemble, ne favorise que l’utilité du jeton et non sa valeur d’investissement ».

PLATEFORMES DE NÉGOCIATION DE JETONS

Une autre situation se rapporte à la négociation de jetons sur des plateformes de négociation, que celles-ci soient décentralisées ou de type pair-à-pair, ou à leur libre négociation sur le marché secondaire. Le personnel estime qu’« [u]ne telle situation pourrait indiquer que les acheteurs achètent les jetons parce qu’ils s’attendent à tirer un profit de leur revente ». Dans cet avis, le personnel aborde la négociation des jetons sur les plateformes de négociation en se demandant si ce type de négociation est plus susceptible de caractériser le jeton à titre de valeur mobilière. Dans leur Mise en garde des ACVM à l’intention des investisseurs : Invitation à la prudence pour les Canadiens investissant sur des plateformes de négociation de cryptoactifs du 6 juin 2018, les ACVM indiquent clairement qu’à l’heure actuelle, aucune plateforme de négociation de cryptoactifs n’est reconnue comme une bourse ni autorisée à exercer une activité de marché ou de courtier au Canada.

ACCORD SIMPLE POUR DES JETONS FUTURS ET AUTRES ÉMISSIONS À PLUSIEURS ÉTAPES

Le personnel des ACVM exprime son point de vue sur les émissions de jetons structurées en plusieurs étapes, où la première étape consiste en l’achat d’un droit de recevoir des jetons à une date ultérieure aux termes d’un accord simple pour des jetons futurs (SAFT en anglais) ou d’un accord similaire. Le personnel rappelle aux émetteurs que les titres placés sous le régime d’une dispense de prospectus relative à la collecte de capitaux font généralement l’objet de restrictions à la revente, qui peuvent s’appliquer pendant une période indéfinie. Il confirme qu’il estime qu’un jeton livré à une étape ultérieure peut toujours être un titre, même s’il peut avoir une certaine utilité, étant donné que certains des facteurs indiqués ci-dessus continuent d’être présents ou que le jeton possède d’autres caractéristiques propres aux titres. Le personnel indique que « [l]e recours à une opération à plusieurs étapes dans le but de contourner la législation en valeurs mobilières sera pour [lui] sujet de préoccupation… les entreprises et leurs conseillers professionnels devraient évaluer le contexte économique de l’émission dans son ensemble, la substance ayant prééminence sur la forme ».

Finalement, l’avis du personnel comprend un rappel concernant le bac à sable réglementaire des ACVM, qui incite les sociétés à obtenir une dispense des obligations prévues par la législation en valeurs mobilières afin de tester leurs produits, leurs services et leurs applications au Canada. Ce mécanisme a été peu employé jusqu’ici : deux placements de jetons ont fait l’objet de dispenses partielles jusqu’à maintenant.

Pour en savoir davantage, communiquez avec :

Howard Levine           514-982-4005 
Ross McKee              416-863-3277

ou un autre membre de notre groupe Marché des capitaux.

Les communications de Blakes et de Classes affaires de Blakes sont publiées à titre informatif uniquement et ne constituent pas un avis juridique ni une opinion sur un quelconque sujet.

Nous serons heureux de vous fournir d’autres renseignements ou des conseils sur des situations particulières si vous le souhaitez.

Pour obtenir l’autorisation de reproduire les articles, veuillez communiquer avec le service Marketing et relations avec les clients de Blakes par courriel à l’adresse communications@blakes.com. © 2019 Blake, Cassels & Graydon S.E.N.C.R.L./s.r.l.